機構：華創證券
評級：推薦
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泡泡瑪特：中國規模最大增長最快的潮流玩具公司。泡泡瑪特成長之路可分為三階段：1）2010-2014年：探索，從渠道商起步。2）2015-2016年：減法，轉型潮流玩具。3）2017-2020年：聚焦，打造強大IP庫。泡泡瑪特共經歷9輪融資，股權結構較為分散復雜，招股書顯示IPO前王寧為第一大股東，共持股56.33%，紅杉資本持股4.96%，為第一大機構股東。泡泡瑪特打造盲盒、手辦、BJD、衍生品四大產品矩陣，自主潮流玩具產品系列“Molly星座”盲盒促進公司自2017年起營收大幅增長，凈利潤轉正，根據弗若斯特沙利文統計泡泡瑪特為中國最大且增長最快的潮流玩具公司。
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潮流玩具市場景氣度高企，盲盒玩法促進消費獵奇。1）中國泛娛樂市場規模不斷擴張。泛娛樂市場增長潛力巨大，預期將于2024年增長至18152億元，自2019年起的復合年增長率為14.6%。2）全球及中國潮流玩具市場規模不斷擴張。全球潮玩市場規模將于2019年的198億美元增長至2024年448億美元，復合年增長率為17.7%，中國的潮玩市場預計將于2019年的207億元增長至2024年763億元，復合年增長率為29.8%。潮玩產業鏈可分為上游IP創作，中游產品生產&IP運營，下游消費者觸達，其中IP創作和消費者觸達為產業鏈核心。3）“IP+盲盒”：潮流玩具的吸金神獸。潮流玩具零售現為潮流玩具IP的主要變現方式，IP授權及改編市場規模不斷擴張。根據天貓《95后玩家剁手力榜單》，手辦成為95后玩家增長最快燒錢最多的愛好。“賭博式”體驗加強重復決策&IP強、單價低、種類多激發收藏欲望&社交功能反推盲盒市場增長。4）潮流玩具零售市場格局分散，泡泡瑪特穩居第一。我國潮流玩具零售市場CR5=22.8%，競爭格局分散，泡泡瑪特以8.5%市場份額排名第一。
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IP創作運營全產業鏈一體化，品牌先發優勢明顯。泡泡瑪特建立了覆蓋潮流玩具全產業鏈的一體化平臺，包括藝術家發掘、IP運營、消費者觸達、以及潮流玩具文化的推廣，在競爭格局激烈的潮流玩具行業率先形成自己的核心競爭力。1）潮流玩具全產業鏈一體化打造核心競爭力。IP創作方面由頂級藝術家&著名IP提供商&專業設計團隊共同發力，公司與超過350位藝術家保持緊密關系，并通過授權或合作安排與25位藝術家開展合作，與成熟的IP提供商簽訂了11份協議，公司共運營85個IP，公司預計將在2020年運營超過30個新IP。此外，公司與伊利、明日之子等開展合作，致力于提高公司IP的商業價值及再變現能力。2）IP庫持續豐富促進自主開發產品收益增長。2019年自主開發產品收入為13.84億元，同比增長306.94%，主要系公司自有、獨家、非獨家IP庫不斷豐富所致。3）會員計劃&潮玩社區&文化活動打造高黏性粉絲社群。截至招股書發布時公司共有320萬名注冊會員，2019年注冊會員的整體重復購買率達58%。泡泡瑪特還推出覆蓋約600個潮流玩具品牌的線上粉絲社區葩趣，不斷提高粉絲黏性。
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全渠道銷售網絡打造全面消費者觸達。泡泡瑪特已建立了全面且廣泛的銷售及經銷網絡，包括零售店、機器人商店、線上渠道、潮流玩具展會和批發渠道。零售店：截至2019年底公司擁有位于33個一二線城市的114家零售店，營業收入7.4億元，同比增長197.95%。機器人商店：2019年底公司擁有825間機器人商店，實現營業收入2.49億元，同比增長187.58%。機器人商店可為公司快速拓展銷售網絡，同時為零售店擴展提供有價值的數據洞察。線上渠道：泡泡瑪特通過增長迅猛的線上渠道（包括天貓旗艦店、泡泡抽盒機、葩趣和其他主流電商平臺）提供便捷和有趣的購物體驗，2019年泡泡瑪特線上渠道營業收入達到5.39億元，同比增長424.08%。批發：截至2019年底，公司擁有22名中國經銷商及19名海外經銷商，2019年銷售收入為1.1.億元，同比增長115.21%。展會：公司是中國最大的潮流玩具展會的舉辦者，2019年展會收入為4552萬元，同步增長77.76%。公司的倉庫管理系統保證了產品的高效流動。
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風險提示：市場競爭加劇，IP授權不達預期。
投資主題
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報告亮點
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報告著力對潮流玩具行業產業鏈進行總結，對泡泡瑪特包括IP創作、授權、運營、消費者觸達在內的產業鏈一體化進行梳理。通過對潮流玩具行業產業鏈梳理得出IP獲取及消費者觸達為產業鏈重中之重，對泡泡瑪特在IP獲取方面進行詳細分析，得出其通過頂級藝術家&著名IP提供商&專業設計團隊共同發力打造強大IP庫，同時加強與多方合作致力提升IP的再變現能力。此外，報告對泡泡瑪特各渠道銷售情況進行分析得出線上渠道增勢迅猛，機器人商店為公司渠道布局亮點的結論。泡泡瑪特通過全渠道的消費者觸達及會員制度社區互動等進一步加強粉絲黏性，不斷提升核心競爭力。
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投資邏輯
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我國潮流玩具行業尚處于初步發展階段，未來市場空間廣闊，目前潮玩行業競爭格局分散，泡泡瑪特以8.5%的市占率排名第一，預計未來伴隨潮流玩具行業發展市場競爭將進一步加劇。在潮玩行業產業鏈中上游IP創作獲取及下游消費者觸達為產業鏈核心，泡泡瑪特率先打造完成IP創作&授權&運營一體化的產業鏈平臺及零售店&機器人商店&線上渠道&批發&展會全渠道的銷售布局，構筑核心壁壘，先發優勢明顯。
